《遭遇“动荡”的三月，预警“紧张”的四月！》：“美国金融市场注定面临动荡时刻。出来混，总要还的”。 去年的3月，是美股有史以来最动荡的一个月：10天四次熔断，3天暴涨20%。 今年3月则是“灰犀牛”事件密集发生的一个月。作为全球资产定价之锚，美国10年期国债收益率在3月份出现几次显著上升，中概股连遭“政策风险冲击”，紧接着，在摩根士丹利、高盛、瑞士信贷等投行联合助力之下，Bill Hwang以一己之力触发了“人类史上最大单日亏损”。 对美股市场来说，3月是以“警惕美联储‘收紧’、美债收益率飙升”开始，以“比尔·黄的崩盘，拖累诸多投行、中概股暴跌”进而引发“雷曼风暴再来”的紧张情绪而收尾，但很显然，这种“紧张情绪”势必要延续到4月了！ 显然，美股下跌的灰犀牛风险正在加大。回顾1990年以来美债利率上行的不同时期，美股发生大幅回调的情况并不少见。银保监会“担心国外金融资产泡沫会破裂”、央行“加强国内外经济形势的研判分析”等表态都暗示领导层对美股“灰犀牛”风险担忧。 隔夜，10年期美债收益率一度升破1.77%，创14个月新高，虽然此后回吐多数升幅，但整体升势已经相当明显，与此同时，美元指数突破93再创四个多月新高，三大美国股指集体低开，标普500指数和道琼斯工业平均指数全天保持跌势。铜等多数工业金属延续跌势，黄金等贵金属在美元和美债收益率继续攀升的压力下加速下挫，连日上涨的原油在苏伊士运河堵塞危机解除后回落。 “华尔街赌徒”，留下的烂摊子超出了人们的想象，甚至是市场转向的拐点——相比个别对冲基金和投行的暴雷和巨额亏损，真正应该警惕的是美国股市泡沫累积的高风险。 A股这边，虽然指数“四连阳”，但30日的反弹当中，仍然是“2800多只个股下跌，仅1300多只上涨”，笔者仍然“谨慎”的疑虑：这是又一次大跌降临的前奏！在美元持续升值，资本外流将持续加重的背景下，A股量能持续萎缩，短线仍然要警惕“流动性杀跌的开始”！
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遭遇“动荡”的三月，预警“紧张”的四月！
【研究员】：田文
“美国金融市场注定面临动荡时刻。出来混，总要还的”。 去年的3月，是美股有史以来最动荡的一个月：10天四次熔断，3天暴涨20%。 今年3月则是“灰犀牛”事件密集发生的一个月。 对美股市场来说，3月是以“警惕美联储‘收紧’、美债收益率飙升”开始，以“比尔·黄的崩盘，拖累诸多投行、中概股暴跌”进而引发“雷曼风暴再来”的紧张情绪而收尾，但很显然，这种“紧张情绪”势必要延续到4月了！ 隔夜，三大美国股指集体低开，标普500指数和道琼斯工业平均指数全天保持跌势。铜等多数工业金属延续跌势，黄金等贵金属在美元和美债收益率继续攀升的压力下加速下挫，连日上涨的原油在苏伊士运河堵塞危机解除后回落，市场静候决定5月产油政策的4月初OPEC+会议。 A股这边，虽然指数“四连阳”，但30日的反弹当中，仍然是“2800多只个股下跌，仅1300多只上涨”，笔者仍然“谨慎”的疑虑：这是又一次大跌降临的前奏！在美元持续升值，资本外流将持续加重的背景下，A股量能持续萎缩，短线仍然要警惕“流动性杀跌的开始”！ 美股下跌的灰犀牛风险正在加大。回顾1990年以来美债利率上行的不同时期，美股发生大幅回调的情况并不少见。银保监会“担心国外金融资产泡沫会破裂”、央行“加强国内外经济形势的研判分析”等表态都暗示领导层对美股“灰犀牛”风险担忧。
【博览财经研报】“美国金融市场注定面临动荡时刻。出来混，总要还的”。 去年的3月，是美股有史以来最动荡的一个月：10天四次熔断，3天暴涨20%。 今年3月则是“灰犀牛”事件密集发生的一个月。 对美股市场来说，3月是以“警惕美联储‘收紧’、美债收益率飙升”开始，以“比尔·黄的崩盘，拖累诸多投行、中概股暴跌”进而引发“雷曼风暴再来”的紧张情绪而收尾，但很显然，这种“紧张情绪”势必要延续到4月了！ 美股下跌的灰犀牛风险正在加大。回顾1990年以来美债利率上行的不同时期，美股发生大幅回调的情况并不少见。银保监会“担心国外金融资产泡沫会破裂”、央行“加强国内外经济形势的研判分析”等表态都暗示领导层对美股“灰犀牛”风险担忧。 隔夜，10年期美债收益率一度升破1.77%，创14个月新高，虽然此后回吐多数升幅，但整体升势已经相当明显，与此同时，美元指数突破93再创四个多月新高，三大美国股指集体低开，标普500指数和道琼斯工业平均指数全天保持跌势。铜等多数工业金属延续跌势，黄金等贵金属在美元和美债收益率继续攀升的压力下加速下挫，连日上涨的原油在苏伊士运河堵塞危机解除后回落。 “华尔街赌徒”，留下的烂摊子超出了人们的想象，甚至是市场转向的拐点——相比个别对冲基金和投行的暴雷和巨额亏损，真正应该警惕的是美国股市泡沫累积的高风险。 A股这边，虽然指数“四连阳”，但30日的反弹当中，仍然是“2800多只个股下跌，仅1300多只上涨”，笔者仍然“谨慎”的疑虑：这是又一次大跌降临的前奏！在美元持续升值，资本外流将持续加重的背景下，A股量能持续萎缩，短线仍然要警惕“流动性杀跌的开始”！ “动荡”的三月 去年的3月，是美股有史以来最动荡的一个月：10天四次熔断，3天暴涨20%。在去年3月美股有20个交易日，但所有的日子不是暴涨就是暴跌。美股三大股指每个交易日的涨跌幅都超过1%。 今年3月则是“灰犀牛”事件密集发生的一个月。 作为全球资产定价之锚，美国10年期国债收益率在3月份出现几次显著上升，刺激科技股整体下跌。毕竟，许多投资者使用10年期美债收益率作为股票估值公式中的贴现率，当这个指标上升时，便会压低所有公司的估值，尤其对科技股的影响是整体的、系统性的。 3月22日，中国工信部公开征求修改《中华人民共和国烟草专卖法实施条例的决定》的意见，附则中增加一条，作为第六十五条：“电子烟等新型烟草制品参照本条例中关于卷烟的有关规定执行。”——这意味着电子烟所有的监管政策都要与卷烟相同，其中最严重的便是售卖卷烟是需要许可证。受此消息影响，电子烟巨头悦刻母公司雾芯科技(RLX.U)股价遭遇重创而腰斩。 而让中概股承受更多压力的是3月24日美国证券交易委员会(SEC)发布的公告。SEC表示，已通过《外国公司问责法案》最终修正案，并征求公众意见。虽然据称该法案适用于所有在美上市的外国公司，但其中多个条款明显针对中国赴美上市公司和已在美上市的中概股。专业人士指出，法案将对中国企业赴美上市造成障碍，也会加速中概股企业退市和赴港二次上市。 此外，中国校外培训政策趋严的消息，致使跟谁学(GSX.US)、新东方(EDU.US)、好未来(TAL.US)等K12教辅公司股价加速下跌。 从上周一开盘到周五收盘，多只中概股均出现了30%以上的跌幅：爱奇艺股价从周一开盘时的27.94美元跌至周五收盘时的17.43美元，跌幅37.6%;腾讯音乐从30美元跌至20.10美元，跌幅33%;唯品会从45.28美元跌至31.19美元，跌幅31.1%;跟谁学更是从86.76美元暴跌至29.40美元，跌幅达到66.1%。 根据Wind数据统计，市值排在前20的中概股在过去一周累计蒸发了1873亿美元(约合1.23万亿元人民币)。 有分析者认为，在消息面持续施压的情况下，美股市场可能会出现风声鹤唳的踩踏局面——像Bill Hwang这样大举加杠杆的投资人，无疑为中概股价格失守而雪上加霜，而他也将自己逼入了绝境。 眼下，市场最担心的是：局部股票下跌并没结束，而只是一个开始。 从野村证券的表态来看，Bill Hwang旗下基金仍持有亏损严重的股票头寸，因此本周还可能会经受新一轮的抛售。 华尔街之狼仍然没有接受教训 银保监会的郭树清主席曾说过，理财超过6%收益率就要打问号，能有两位数收益率就要做好亏光的准备。 “如今整个华尔街都相当困惑，为何Archegos Capital持有逾800亿美元名义风险敞口却不为人所知(直到爆仓才令市场大惊失色)； 为何投资银行愿给Archegos Capital高资金杠杆以助长其极其激进的投资风格;这类激进投资机构高杠杆风险的监管空白，到底该由谁来弥补？ Archegos基金成为又一只“巨鲸”，每年都要向交易商支付数千万美元的佣金，这让它成为知名投行争相招徕的对象，高盛成为Archegos基金最大的信贷服务商，其他杠杆提供者包括摩根士丹利、高盛、瑞士信贷等，在每年高达千万美元的佣金面前，这些知名投行都为比尔·黄提供了数以十亿美元计的信贷服务，从而让他能够以“惊人”的高杠杆押注百度和ViacomCBS等股票。 彭博援引知情人士称，很大一部分杠杆是银行通过掉期交易提供的。这意味着Archegos不必在SEC监管文件中披露其持仓情况，因为这些头寸已经在银行的资产负债表上了。 显然，华尔街并没有接受教训。也是，08年捅出那么大的娄子，最终，也没有一位盎格鲁撒克逊人为此付出代价，反倒是获得了联邦政府的“救济”，甚至因为“美联储大放水”，而领取到“创纪录的红利奖金”。 这次，在摩根士丹利、高盛、瑞士信贷等投行联合助力之下，Bill Hwang以一己之力触发了“人类史上最大单日亏损”。 也不过是再次“牛刀小试”而已。 反正亏损的是投资人，华尔街依然狼性十足。 流水的投资人，铁打的华尔街嘛（其实A股这边也是一个尿性，2020年基金公司赚的盆满钵满，数据显示，目前8家净利超10亿元，最高者达到27.5亿，而基民的盈亏，只能说不可描述，反正类似“基金涨120%，八成基民亏损”的新闻也是常态）。 美股高泡沫及美联储可能转向的高度不确定性和脆弱性 相比个别对冲基金和投行的暴雷和巨额亏损，真正应该警惕的是美国股市泡沫累积的高风险。 重仓中概股的海外机构ArchegosCapital“爆仓”引发海外市场巨震、前期做空美股GameStop的机构被散户抱团“逼空”，年初以来看似独立的极端交易行为频频发生，却证实了美股的内在脆弱性正在增加。 众所周知，在流动性泛滥和波动率低位的环境下，美股市场过度加杠杆，筹码不断向乐观者集中，本身赚着beta的钱却产生赚alpha的幻觉。而一旦宏观环境发生逆转，任何风吹草动都会产生大量抛售。 此次Archegos基金爆仓、相关投行集中抛售并导致巨亏事件，反映了美国股市高泡沫及美联储可能面临政策转向相叠加之下的高度不确定性和脆弱性。美国股市去年以来在超宽松货币环境下不断创新高，在目前美债收益率飙升形势下，美联储是否提早结束超宽松政策成为最牵动市场神经的事。 达拉斯联储主席卡普兰就明确表示，他担心市场风险偏好过多，称如果寻求风险的行动过度，可能最终制造挑战。他指出，美股的市值与GDP之比处于历史高位，公司债市场的信用债息差处于最窄的水平，金融资产总体估值很高。 现在美国股市总市值已经超过GDP的两倍，巨量泡沫累积。美国股市的上涨与美国经济、企业盈利等基本面已经完全脱节，唯一的逻辑是美联储超宽松的刺激政策和流动性泛滥支撑。随着去年底特朗普政府9000亿美元、拜登政府1.9万亿经济救助计划推出，不仅大型机构握有大把资金，连普通民众手里都很宽松，储蓄增加，也蜂拥投入股市。 然而，市场自有市场的逻辑，美国靠大肆举债、无底限印钞拯救经济的庞氏游戏，终究不可持续。随着拜登政府财政政策强刺激带来的“经济复苏”在上半年可能加速，通胀上升的压力抬头，这导致近期美债收益率快速攀升，十年期美债收益率如今已经突破了1.77%。美联储的政策工具箱已经弹尽粮绝，现在不得不在控制美债收益率上升、保持美元币值稳定与维持超宽松政策之间小心、艰难地平衡。而投资者在股市高泡沫和担心美联储提早收紧宽松政策的情绪支配下变得风声鹤唳，市场气氛格外敏感，美国股市处于高度不确定性中，那些靠高杠杆做空的对冲基金暴雷并引发连锁反应，导致泡沫破裂、市场剧烈动荡，这种风险随时可能发生。 一个最新的例证就是：ARK-特斯拉-比特币的高相关性，隐藏着很强的负反馈风险。 一旦比特币下跌、特斯拉/科技股遭抛售、ETF大量赎回，三者负反馈机制将放大下跌风险，这在2月下旬到3月初的下跌已初见端倪。随着美联储正式将削减QE摆上桌面进行讨论，流动性退潮预期下，比特币价格面临重估风险；随着美债利率上行仍有空间，美股盈利预期的正面影响将逐步衰弱，利率预期的负面影响将逐步增强，考虑到年初以来盈利预期已经打得较高、下半年美联储将进一步释放收紧信号，美股尤其科技股下跌风险正在加大；随着ARK基金旗下ETF资金单边净流入的趋势已逆转，负债端不稳，大量抛售的反身性可能导致净值进一步下跌。 美股下跌的灰犀牛风险正在加大。回顾1990年以来美债利率上行的不同时期，美股发生大幅回调的情况并不少见。银保监会“担心国外金融资产泡沫会破裂”、央行“加强国内外经济形势的研判分析”等表态都暗示领导层对美股“灰犀牛”风险担忧。 随着新兴市场加息潮开启、美联储开始转鹰后，全球流动性退潮的步伐已经展开，美债利率上行仍有空间，美股盈利预期持续拔高后，微观结构恶化成为美股最大隐患，以纳斯达克为代表的美国科技股下跌的灰犀牛风险正在加大。 又一个“雷曼”？ 一家对冲基金连累众多国际大投行，不禁令人想起2008年“雷曼事件”。 2008年，美国第四大投资银行雷曼兄弟由于投资失利，在谈判收购失败后宣布申请破产保护，引发了全球金融海啸。 越来越多事实表明，这不仅是基金巨亏的个案，而且牵连了多家投资银行和券商，在极端的情况下，或将进一步演化为“引发金融危机的杠杆黑洞”。 上周高盛和摩根分别“抢跑”105亿和80亿之后，仍然有很多券商没有来得及出完货，后续爆仓损失要各家自己承担。 不仅如此，英国《金融时报》评论称，一系列连锁反应可能引发1998年长期资本管理公司（LTCM）倒闭以来最大规模的对冲基金崩盘。 随着危机向整个华尔街弥漫，人们现在担心的是，Archegos会不会是一颗像20年前LTCM那样的原子弹，引发一场更大范围的金融大火? 幸运的是，英国《金融时报》分析师认为，答案很可能是否定的。一来，LTCM规模要大得多，融入系统重要性市场也更深。二来，Archegos的损失虽然可能毁了几大行的财政年度，但自2008年以来，它们的资本状况已改善很多。 事实上后金融危机时代美国银行业在监管升级的背景下资本充足率和流动性覆盖率大幅提高，也经受住了2020年3月美股暴跌和机构踩踏的冲击。严监管也极大提高交易商的资产负债表成本，从2009年到2019年末，美国广义基金（共同基金、ETF、货币基金、REITs和封闭式基金）的资产规模累计增加14.5万亿美元，但交易商则几乎未变。根据美联储11月金融稳定报告，美国对冲基金杠杆水平依然处于过去五年的高位，而交易商杠杆则持续走低。我们认为此次“爆仓”事件演变成美国银行业系统性风险的可能性并不大，但大量恐慌抛售带来的流动性冲击，短期内可能仍将持续并使大类资产承压。 但也有分析师表示，存在这样一种危险，即如此大规模的崩溃会促使整个投资银行业减少向对冲基金客户提供的杠杆。 如果是这样，那么Archegos的被迫清算可能会像滚雪球一样，引发更广泛的对冲基金去杠杆化。 一些交易员认为，从Archegos Capital的杠杆规模来看，可能还有数以十亿美元计的仓位需要平掉。 交银国际董事总经理洪灏也在微博上评论这次爆仓事件，表示不知抛售潮何时结束。 当前，市场关注的问题在于——这次抛售危机到底有多严重？随着越来越多的经纪商发出紧急追加保证金的通知，清算链将延伸到多大范围？ 英国《金融时报》28日报道称，一些交易员认为，从这场抛售潮的形态来看，它于上周五达到高潮，目前可能已经基本结束了。与此同时，也有一些交易员认为，从Archegos Capital的杠杆规模来看，可能还有数以十亿美元计的仓位要被平掉。 据《国际金融报》报道，安澜资本执行董事陈达在接受记者采访时表示，Archegos基金的平仓行为应该还没有结束，但是已经进入尾声了。“一只基金会找不同的经纪商来服务，高盛是其中一家，另外一家就是野村。Archegos基金在野村的仓位是全部亏损的，因为爆仓已经导致了野村亏掉了借给Archegos基金的杠杆金额。高盛可能风控更好一些或者平仓线要求更高，可能Archegos基金平仓后还能剩余一些头寸，不管怎样，平仓行为应该都会继续进行，但主要仓位应该已经到了平仓尾声”。
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